《聪明的投资者》是一本证券投资实务领域的世界级和世纪级的经典著作，自从1949 年首次出版以来，在股市上一直被奉为“股票投资圣经”。作者本杰明•格雷厄姆是价值投资理论的开山鼻祖、巴菲特一生的精神导师。格雷厄姆对于价值投资的理解以及投资安全性的分析策略影响了包括市盈率鼻祖约翰·内夫、投资大师欧文·卡恩和价值投资人艾维拉德等整整三代华尔街基金经理人。

《聪明的投资者》（第4版注疏点评版）平装本由国内著名的巴菲特研究专家、汇添富基金首席理财师刘建位先生审校后，修改了过去部分不准确的业内习惯用语和专业术语的中文译法，再经编辑的重新审读，翻译质量和编校质量有了大幅度提升，译文更加准确流畅

名人推荐

格雷厄姆的思想，从现在起直到100年后，将会永远成为理性投资的基石。

——沃伦·巴菲特

媒体推荐

“格雷厄姆对于投资的意义就像欧几里得对于几何学、达尔文对于生物进化论一样重要。”

——纽约证券分析协会

假如你一生只读一本关于投资的论著，无疑就是这本《聪明的投资者》。

——著名财经杂志《财富》的评论

作者简介

本杰明·格雷厄姆 （Benjamin Graham， 1894~1976 年）美国经济学家和投资思想家，投资大师，“现代证券分析之父”， 价值投资理论奠基人。格雷厄姆生于伦敦，成长于纽约，毕业于哥伦比亚大学。著有《证券分析》(1934 年) 和《聪明的投资者》(1949 年)，这两本书被公认为“划时代的、里程碑式的投资圣经”，至今仍极为畅销。格雷厄姆不仅是沃伦·巴菲特就读哥伦比亚大学经济学院的研究生导师，而且被巴菲特膜拜为其一生的“精神导师”，“血管里流淌的血液80% 来自于格雷厄姆”。格雷厄姆在投资界的地位，相当于物理学界的爱因斯坦，生物学界的达尔文。作为一代宗师，他的证券分析学说和思想在投资领域产生了极为巨大的震动，影响了几乎三代重要的投资者。如今活跃在华尔街的数十位上亿的投资管理人都自称为格雷厄姆的信徒，因此，享有“华尔街教父”的美誉。

目录

巴菲特会如何解读《聪明的投资者》 x

译者序 xvii

第4 版序 ——沃伦·巴菲特 xviii

本杰明·格雷厄姆生平简介 ——贾森·兹威格 xx

导言 本书的目的 1

导言点评 9

第1 章 投资与投机：聪明投资者的预期收益 15

第1 章点评 28

第2 章 投资者与通货膨胀 39

第2 章点评 48

第3 章 一个世纪的股市历史：1972 年年初的股价水平 54

第3 章点评 66

第4 章 防御型投资者的投资组合策略 74

第4 章点评 85

第5 章 防御型投资者与普通股 95

第5 章点评 105

第6 章 积极型投资者的证券组合策略：被动的方法 113

第6 章点评 123

第7 章 积极型投资者的证券组合策略：主动的方法 132

第7 章点评 151

第8 章 投资者与市场波动 160

第8 章点评 180

第9 章 基金投资 192

第9 章点评 206

第10 章 投资者与投资顾问 219

第10 章点评 231

第11 章 普通投资者证券分析的一般方法 238

第11 章点评 254

第12 章 对每股收益的思考 261

第12 章点评 271

第13 章 对四家上市公司的比较 278

第13 章点评 286

第14 章 防御型投资者的股票选择 294

第14 章点评 309

第15 章 积极型投资者的股票选择 318

第15 章点评 335

第16 章 可转换证券及认股权证 341

第16 章点评 354

第17 章 四个非常有启发的案例 358

第17 章点评 372

第18 章 对八组公司的比较 380

第18 章点评 405

第19 章 股东与管理层：股息政策 418

第19 章点评 426

第20 章 作为投资中心思想的“安全边际” 439

第20 章点评 449

后 记 455

对后记的点评 457

附 录

1. 格雷厄姆—多德式的超级投资者 ——沃伦·巴菲特 459

2. 与投资收入和证券交易税相关的重要规则（1972 年） 478

3. 投资税的基本内容（2003 年更新） 479

4. 普通股领域新的投机 480

5. Aetna Maintenance 公司的历史 489

6. NVF 公司收购Sharon 钢铁股份的税收会计 491

7. 技术类公司的投资 492

尾 注 494

致 谢 504

文摘

巴菲特会如何解读《聪明的投资者》

——解读巴菲特序言

1949年，《聪明的投资者》第1版出版。1950年，19岁的大四学生巴菲特读到此书，猛然顿悟：原来这才是真正的投资之道，这绝对是最伟大的投资书。

于是巴菲特申请到哥伦比亚大学商学院读研究生，目的就是去听格雷厄姆讲的投资课。一年后毕业，巴菲特申请到格雷厄姆的投资公司无偿工作，但遭到拒绝，因为格雷厄姆想给犹太人更多工作机会。巴菲特回到老家，在父亲开的证券经纪公司工作，坚持经常写信给格雷厄姆，汇报自己的投资见解。又过了三年，格雷厄姆终于同意，于是巴菲特来到纽约，进入格雷厄姆的投资公司工作，看老师做投资，跟着老师做投资，两年时间就把个人资产从9 800 美元增长到17 400 美元。

1956年格雷厄姆宣布退休。巴菲特重回家乡，组建了自己管理的投资公司，完全模仿格雷厄姆投资公司的运作模式和投资策略。结果青出于蓝而胜于蓝，到1969 年，巴菲特十三年的年收益率为29.8%，个人财富超过2 500 万美元，是导师退休时一生累计财富的10 倍以上。

1970格雷厄姆准备修订《聪明的投资者》第4版，由于身体欠佳，钦点巴菲特修订。后来他身体康复之后，还是自己亲自做修订。这就是我们现在看到的1972 年本书的第4 版。

1969 年巴菲特关闭投资公司，控股伯克希尔，开始更伟大的投资传奇。从1965 年到2014 年这50 年，巴菲特管理的伯克希尔公司盈利增长超过7 500 倍，股价累计增长超过1.86 万倍；2015 年巴菲特的个人财富超过720 亿美元，成为有史以来赚钱最多的投资人。2008 年巴菲特登上《福布斯》杂志富豪榜世界首富的位置。

31、前言：（本书的前言）

本书的目的，是为普通人在投资策略的选择和执行方面提供相应指导。相比较而言，本书很少谈论证券分析的技巧，而将注意力更多地集中于投资的原理和投资者的态度方面。然而，我们也会对一些特定的证券进行简单的比较（主要以一对一的形式，对纽约股票交易所上市的股票进行比较），从而以具体的形式，让人们理解普通股选择中涉及的一些重要内容。

我们将以很大的篇幅讨论金融市场的历史演变模式，有时还要追溯到几十年以前的陈年往事。要想聪明地进行证券投资，你必须事先对不同的债券和股票在不同条件下的表现有足够的知识，至少其中某些条件会在一个人的经历中反复重演。对于华尔街来说，没有哪一句话比桑塔耶纳（George Santayana，1863~1952 年；美国著名的自然主义哲学家，著名的诗人，文学批评家，美国美学的开创者——译者注）的告诫再真切和适用不过了：“忘记过去的人，必将重蹈覆辙。”

本书的内容是面向那些和投机者有区别的投资者的，而我们要做的第一件事，就是阐明并强调这一几乎被人们遗忘了的区别。我们首先要指出的是，这并不是一本教人“如何成为百万富翁”的书。在华尔街，就像在其他任何地方一样，并没有一条可靠和简单的致富之路。最好是以一点金融史的内容，来说明我们刚才提出的观点——尤其是因为，我们可以从这一点历史中得到更多的教训。在股市投资狂热的1929 年，一位享誉华尔街乃至全美国的大人物约翰·拉斯科布曾经在为《女士之家杂志》（Ladies’ Home Journal）撰写的一篇题为“每个人都应该成为富人”的文章中，为资本主义的美好前景大唱赞歌。* 他的说法是：如果你每月储蓄15 美元，并将其投资于某一只优质的普通股，同时将其红利用于再投资，那么，20 年后你累计投入的3 600 美元将变成80 000 美元。如果通用汽车这样的企业巨头真能一路走好，这确实不失为一条简单易行的致富之路。这一建议有多大的正确性呢？我们对此进行了一番粗略的估计：以道琼斯工业平均数的30 只成分股为投资标的，如果按照拉斯科布的办法，在1929~1948 年间进行投资，那么，1949 年年初你将拥有8 500 美元。这笔钱比这个大人物所允诺的80 000 美元要少得多，它也说明，任何乐观的预测和保证，都是多么的不可信。但是，同时我们也可算出，这一投资的实际回报折合为年复合收益率后高达8% 以上；考虑到该投资是在道琼斯工业指数为300 点时开始买进，而1948 年年底其投资截止日的点数仅为177 点，这一收益率就显得更不容易了。这一记录表明，不管市场如何，每月定期买入优质股的这种原则是很有说服力的，这种方案被称为“美元成本平均法”（dollar-cost averaging，也叫“定期定额投资法”——译者注）。

既然本书并不是写给投机者的，因而对于短线投资者并无意义。大多数投机者都是根据走势图或其他大致机械的方法，来决定买入或卖出的恰当时机的。几乎所有这些“技术方法”均采用这样的原则：因为股市上涨而买进，同时因为股市下跌而卖出。这种做法是与其他商业领域的合理经营原则背道而驰的，而且很难在华尔街取得长久的成功。根据我们自己长达50 余年的市场经验和观察，我们从来没有发现过一个依据这种“追随市场”的方法而长期获利的投资者。我们可以大胆地认为，此种方法无疑是荒谬的，虽然它仍然十分流行。随后，我们将通过简要分析著名的股市交易道氏理论来说明我们的这种观点，当然，这不能被看成是一种证明。

自从1949 年第1 版问世以来，我们对《聪明的投资者》这本书的修订大约每5 年进行一次。在这一修订版中，我们要对1965 年版问世以来出现的许多新情况进行分析。其中包括：

1. 高等级债券利率的空前上涨。

2. 截止到1970 年5 月，一些龙头股的价格下跌了35%。这是近30 年以来的最大跌幅（大批低质股的跌幅更大）。

3. 批发和零售物价的持续上涨，即使在1970 年出现经济整体衰退的情况下，物价上涨的势头还在增强。

4. “综合性”企业、特许经营以及其他较为新颖的商业和金融模式的快速发展（其中包括某些带有欺诈性的手段，如存信股、1 大量出现的股票期权、误导性的名称、利用外国银行，等等）。

5. 美国最大铁路公司的破产，许多以前强大而稳固的大公司的短期和长期债务过多，乃至华尔街的一些机构所面临的令人烦恼的清偿能力问题。

6. 投资基金，包括某些银行经营的信托基金，由于普遍开始追逐“业绩”而导致的一些令人担心的后果。

我们将对这些现象进行仔细考察，其中有些现象还会改变以前版本的一些结论和侧重点。稳健投资的基本原理是不会随着年代的更替而改变的，但这些原理的应用，则必须随着金融机制和金融环境发生重大变化而作出相应调整。

在这一版写作之时，上面的最后一句话得到了检验，本次修订版的初稿完成于1971 年1 月。……；与此同时，整个市场出现了乐观情绪。1971 年11 月，在本修订的最后一稿完成之时，市场正在经受着新一轮下跌的阵痛——指数已经跌到了797 点，人们再次对市场前景感到惶惶不安。我们一直没有让这种波动影响我们对稳健投资策略的总体看法，自从本书初版于1949 年问世以来，这些策略并没有发生重大的改变。

1969~1970 年间的市场下跌，有助于驱散在过去20 年间逐渐形成的一种幻觉：在任何时间以任何价位买入大盘蓝筹股最后肯定都能够获利，其间发生的任何损失都会随着市场的再创新高而得到弥补。这种说法未免有些夸张。从长期来看，股票市场最终会“回归正常”，这意味着，无论是投机者还是股票投资者，都不得不准备承受其股票市值的大幅缩水乃至长时间的被套；反之亦然。

对于许多二线乃至三线股，特别是那些新上市的股票来说，上一次市场崩盘带来的损失是灾难性的。这并不是什么新鲜事儿，1961~1962 年股市下跌造成的损失，在程度上亦与此相当。但这一次也有一些新情况：某些投资基金大量地介入了这种高度投机且价值明显高估的股票。虽然热情在其他行业是一项必不可少的品质，但在华尔街却总会招致灾难；显然，这一警告并非仅仅只适用于那些新手。

高等级债券利率的大幅上升，也是我们必须加以讨论的一个重大问题。自1967 年年底以来，投资者从这种债券所获得的收益，相当于一般普通股股息的两倍多。在1972 年，最高等级债券的利息高达7.19%，而工业股的股息仅为2.76%。（1964 年年底，这两种收益率分别为4.4% 和2.92%）。令人难以置信的是，在本书第一版出版的1949 年，这两个数字几乎完全相反：债券的收益率仅为2.66%，而股息则为6.82%。2 在本书的上一版，我们曾多次指出，对于保守的投资者来说，其股票投资比例至少应为25% ；一般来说，这两种证券的投资比例应各占50%。鉴于目前债券利息远高于股票红利的现实，我们现在必须考虑是否应将债券投资的比例扩大为100%，直至这两种投资工具的收益回归合理的比率——就像我们预期的那样。显然，持续的通